高端白酒民间消费强劲 受益股解析(二）

 　白酒市场基本面仍不见好转,预计全年净利同比下滑90%

　　白酒行业基本面持续不见好转,尤其是公司之前主攻的高端市场受影响尤为严重。预计中短期内公司仍将面临较大的经营压力,基本面尚难言改善。我们下调此前盈利预测,预计公司2013年全年营业收入同比下滑10%,净利润同比下滑90%。

　　三、盈利预测与投资建议

　　预计公司13-15年eps分别为0.11/0.14/0.18元,同比增速分别为-90%、25%、30%,目前股价对应pe为128x/101x/79x,维持“谨慎推荐”评级。

　　四、风险提示

　　白酒行业基本面持续恶化

　　五粮液2013年三季报点评:毛利率降低+费用率提升导致q3净利润

　　类别：公司研究 机构：东莞证券有限责任公司 研究员：黄凡 日期：2013-11-07

　　2013年三季报归母净利润同比减少8.95%,低于预期。公司2013年前三季度实现营业收入191.66亿元,同比减少9.28%;营业利润100.44亿元,同比减少6.09%;利润总额98.44亿元,同比减少8.12%;实现归属于上市公司股东的净利润71.04亿元,同比减少8.95%,中报业绩低于我们的预期。

　　毛利率降低+费用率提升导致q3净利润同比大幅减少52.35%。由于终端市场低迷,渠道库存较多,q3经销商打款意愿较弱,造成q3实现营业收入36.46亿元,同比大幅减少40%,预收款环比减少21亿元至13.1亿元。q3毛利率同比下降6.28个百分点至73.59%,同期销售费用率增加3.38个百分点至9.79%,管理费用率提升3.95个百分点至11.95%。由于毛利率降低,销售和管理费用率提升使得三季度公司净利润同比减少幅度大于收入,q3实现营业利润18.16亿元,同比减少51.75%;实现归属上市公司股东净利润13.13亿元,同比减少52.36%。三季度毛利率同比下降主要是因为中低档酒收入增速大幅快于高档酒收入增速所致。在高端酒增长乏力的情况下,公司积极发力中低端市场,于今年7月推出100-400元中价位战略性新品牌“五粮特曲、五粮头曲”。新品推出后,五粮液将依靠特曲、头曲、五粮春、五粮醇、绵柔尖庄等中档、中低档产品密集腰部,跟随行业调整方向。我们认为随着公司大力布局中低档价位酒,高档酒价格上调无力,预计四季度公司毛利率将继续下滑。

　　盈利预测与投资建议。考虑到公司向下调整产品结构,短期内高档酒很难量价齐升,行业竞争加剧等因素,我们预计2013-2015年归属于上市公司净利润至110.17亿元、120.68亿元、134.14亿元,同比增长10.89%、9.54%、11.16%;对应eps为2.9元、3.18元、3.53元,对应13年pe为6倍左右,下跌空间不大,维持“推荐”评级。

　　风险提示:中档新品推广不力,三公限制政策再起,经济复苏低于预期。

　　古井贡酒:市场逐步恢复,全年业绩有保障

　　类别：公司研究 机构：华创证券有限责任公司 研究员：薛玉虎 日期：2013-10-31

　　事项

　　10月30日,公司发2013年三季报,前三季度实现收入33.53亿,同比增长2.9%,归属于上市公司股东的净利润4.79亿,同比下滑9.67%,基本每股收益0.95元。

　　主要观点

　　1.三季度收入、利润状况改善,市场逐步恢复:单季度分析,三季度收入10.46亿,同比增长1.5%,预收款环比二季度末增加1.03亿元,考虑预收款变动的收入单季度同比增长8.87%,成本同比增长6.7%,毛利率68.98%,同比下滑1.51pct,环比二季度回升1.82个百分点,是利润下滑幅度收窄的主要贡献力量,销售费用同比增长8%,销售费用率环比持续提升至32.7%,同比增长1.95pct,历史来看三季度是公司销售费用率的最高点,净利率的最低点。前三季度累计来看,预收款较年初增加2.22亿元,考虑预收款变动的收入同比增长9.9%,利润状况改善:成本同比增长19.79%(半年报同比增长26.75%),毛利率回升至68.65%,净利率持续下滑至14.28%,同比减少1.99pct。考虑今年的行业环节,收入增速相对健康,利润水平二季度触底后开始改善。　2.受行业调整冲击导致去年四季度基数较低,今年四季度业绩将扭转下滑局面:由于去年受行业调整的影响,公司去年四季度业绩基数较低,利润仅有1.95亿,与以往四季度净利占比在40%以上明显偏低,今年步入旺季后市场开始回暖,按公司的历年经营周期来看,收入利润集中体现在一四季度,三季度是费用的集中确认期,因此我们预测公司全年业绩实现稳健增长会比较顺利。

　　3.受高端市场份额萎缩冲击较小,中高端酒保持稳健成长。高端酒市场份额萎缩,价格下移对公司业绩影响有限,主要是16年原浆以上产品,总体占比仅10%左右。而公司主销价位产品主要在300元以下价位,目前公司核心安徽、河南区域市场依旧保持较好的增速,年份原浆的份额进一步提升,公司提早应对市场调整,帮经销商消化库存,目前市场整体库存水平较低,今年年份原浆销售整体占比在65%以上,五年正在顺利替代献礼版成为单品规模最大的产品,中端花系淡雅和老贡酒产品定位大众市场,增长稳定。

　　4.行业调整下我们看好公司持续经营的能力:行业调整下,我们认为企业分化严重,看好符合三条主线的二三线酒企,1、行业在向品牌企业集中,具备品牌力的企业竞争力强;2、本轮行业调整影响最大的是300元以上的高端酒市场那个,300元以下大众酒市场保持相对稳定;3、有稳定的根据地市场能贡献源源不断的收入和利润。相比其他企业,古井贡酒在弱市下的自我调整和管理营销水平上更有优势,在经历过行业低谷后,未来的旺季会有更好的表现。

　　盈利预测与评级:鉴于在行业低谷期,企业需要沉潜内修,加大市场投入稳住市场份额以图长远发展,我们调整公司13-15年eps分别为1.68元、1.95元和2.40元。对应当前股价的pe分别为9.8倍、8.9倍和6.4倍,继续维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示

　　行业调整期,面临的市场竞争更加激烈;反腐对消费的持续打压。

　　泸州老窖三季报点评

　　类别：公司研究 机构：太平洋（601099）证券股份有限公司 研究员：王学谦 日期：2013-10-30

　　事件:泸州老窖公布2013 年三季报

　　前三季度,泸州老窖实现营业收入81.56 亿元,同比增长1.84%; 营业利润36.83 亿元,同比减少13.19%;利润总额36.84 亿元, 同比减少13.43%;归属上市公司股东的净利润27 亿元,同比减少8.59%;基本每股收益1.93 元,同比减少8.64%;加权平均净资产收益率28.81%,同比下降11.43 个百分点。

　　前三季度,泸州老窖白酒产品毛利率56.81%,同比下降8.19 个百分点。泸州老窖的销售费用率5.47%,同比上升0.51 个百分点。管理费用率4.49%,保持不变。毛利率的下降和费用率的上升造成净利润率下降4.58 个百分点,降至34.38%。

　　前三季度,应收账款和预付账款大幅度减少,而应收票据大幅度增加,比去年同期增加66.48%。同时,预收账款同比减少28.3%。现金流情况未见好转,经营活动现金流量净额比去年同期大幅度减少,但降幅与今年一季度和上半年基本持平,没有进一步下滑。

　　前三季度高端白酒消费受到很大冲击,白酒企业面临严峻的市场环境。泸州老窖通过大力加强中档产品的营销等措施来弥补高端酒消费萎缩的不利影响,但是中档产品的盈利毕竟不及高端产品而且竞争激烈。预计短期内市场环境难以根本好转,对泸州老窖不利影响短期内难以消除。　　维持对泸州老窖的“持有”评级。

　　风险提示:泸州老窖的利润主要来源于高档产品,高档酒消费受经济环境影响较大,而且市场竞争激烈,对于其风险应予以充分关注。

　　老白干酒:收入增速大幅放缓,管理层换届尘埃落定

　　类别：公司研究 机构：华创证券有限责任公司 研究员：薛玉虎 日期：2013-11-04

　　事项

　　10月30日,公司发布2013年三季报,报告期内实现收入12.12亿,同比增长-0.36%,归属于上市公司股东的净利润0.57亿,同比下滑29.92%,基本每股收益0.41元。同时公司公告董事会审议通过了《公司董事会换届选举的议案》,提名刘彦龙、王占刚、魏志民等位董事会董事候选人。

　　主要观点

　　1. 收入增速大幅下滑,毛利率提升带动净利率触底反弹。三季度单季度营业收入4.06亿,同比下滑16.9%,预收款项5.21亿元,较年初增加0.39亿,环比二季度末减少1.75亿元;单二季度净利润0.29亿,同比下滑41.28%,也有去年同期的基数较高(净利率达到10.23%)的因素,年内毛利率环比持续提升,前三季度毛利率较半年报提升1.7pct至52.24%,是拉动净利率二季度触底回升1.3个百分点的主要力量。

　　2. 行业调整背景下,高速增长后面临结构性收缩,运作大众酒弥补软肋求增量。外部环境看,三公消费限制和反腐政策对各个价位白酒的影响是层层贯彻的,公司400元以上价位产品销售产生不小的压力,上半年十八酒坊12年、15年、20年动销缓慢,而中高端的8年动销受影响相对较小。考虑到公司的产品结构中,目前的主力还是在100-200元的中高端产品,除政务消费外,还有商务和大众消费分压,受政策的直接冲击相对不大。低端酒一直是公司的软肋,在河北省内低端酒呈现分区域品牌割据的特征,今年成立大众酒事业部,发力运作低端酒,年内招商情况良好,新品推广阶段增收不增利;内部环境来看,公司经过2012年的高速扩张后在行业调整的大环境下面临结构性收缩,但在省内的强势地位不可撼动,省内的山庄、板城烧锅面临更大调整压力。

　　3. 优质区域龙头,净利率水平严重偏低。强调推荐公司的核心逻辑,:1)公司作为区域龙头在河北市场占据绝对强势的地位:销售规模大于省内第二、第三大品牌的总和,管理和营销能力强,依靠规模优势建立竞争壁垒,是河北市场绝对的龙头;2)公司的产品结构媲美古井贡酒,销售回款口径的中高端及以上价位产品销售占比超过70%,然而毛利、净利水平均严重低于行业内可比公司和行业平均水平,净利率的改善空间弹性大;3)公司的体制问题束缚业绩的释放,关注体制问题改善触发公司的高弹性增长。

　　4. 管理层换届尘埃落定,期待新气象:公司体制一直是制约业绩释放的关键要素,公司董事会换届历经一年多的超期服役终于尘埃落定,期待公司新任管理层带来新的气象,在业绩释放动力方面有所改善

　　5. 盈利预测与投资评级:公司给出今年设定的增长目标是收入、利税17%增长,考核的重点在利税,主要依靠税收来实现,因而年内在业绩上,如果没有额外催化剂,业绩难有好表现;投资建议上,公司的体制问题,业绩释放节奏存在极大的不确定性,下调公司13-15年eps分别为0.7元、0.85元和1.00元。对应当前股价的pe分别为31.5倍、26倍和22倍,继续维持“推荐”评级。　　风险提示

　　强调公司的体制原因导致业绩释放节奏的不确定性

　　金种子酒:省内挤压明显,费用大幅上升

　　类别：公司研究 机构：长江证券（000783）股份有限公司 研究员：陈志坚 日期：2013-09-03

　　事件描述

　　金种子酒（600199）今日公告2013年半年报,主要内容如下:上半年公司累计实现营业收入11.54亿元,同比减少8.63%,净利润2.72亿元,同比下降11.7%;净利润率23.55%,同比下降0.82%。eps 为0.49元;其中二季度实现营业收入3.32亿元,同比减少37.23%,净利润0.36亿元,同比下降68.18%;净利润率10.96%,同比下降10.66%。eps 为0.07元。

　　事件评论

　　公司q2收入和利润增速分别同比下滑37.23%和68.18%大幅低于市场预期:理论上讲公司的低端白酒受三公传导最弱,但安徽省内相对闭合的竞争格局使得这种影响被充分放大;公司上半年酒类营业收入同比降低6.26%,主要来自古井以淡雅发力后导致的徽韵以及柔和经典持续低迷。

　　现金流相对稳定,但纯收入下降较大:和其他酒企相比,公司中期的货币现金甚至比年初略有增加,但是纯收入增速同比下滑40%左右。

　　不断推出新品,抢占中低端市场:公司推出柔和种子酒裂变产品、新防伪醉三秋等新产品,开发金柔和、红柔和种子酒,定位普通大众,消费者众多。

　　继续向省外市场进军,市场空间扩大:公司拓展省外市场, 销售费用增加3219万元,同比增长22.74%。

　　生化药业进展顺利,值得期待:水针车间完成了土建,关键设备的调研、招标工作,配套设备也将进一步推进。中间体小试工艺之后,开始小批量生产,中试正常运行,期待进一步试验。

　　我们预计2013-2014年公司的每股收益分别为0.78元,0.85元和0.97元,给予“谨慎推荐”评级。

　　山西汾酒:四季度冲刺保全年增长

　　类别：公司研究 机构：招商证券（600999）股份有限公司 研究员：董广阳,龙隽,王晗 日期：2013-10-24

　　汾酒前三季度收入净利润同比分别增长1.0%和-4.6%,符合预期。公司前三季度实现销售收入53.05亿元,净利润11.86亿元,同比分别增长1.0%、-4.6%,eps1.37元,符合预期。其中单3季度收入净利分别为12.40亿元和2.00亿元,分别同比增长-13.6%和-56.1%,收入降幅相比2季度的-20.7%有所收窄。

　　高档酒继续下滑,中档酒增速略降,低档酒仍然保持较快增长。三季度汾酒高端青花系列压力仍大,销售下滑在20%左右。同时压力也传导至中档酒,上半年高速增长的陈酿20年系列,在三季度虽仍保持同比增长,但增速已有所下降。低档酒方面,普通汾酒增速仍然较快,仍能保持30-40%的增长。竹叶青系列负增长,但比二季度已有所好转。公司销售结构的变化也体现在毛利率上,三季度毛利率下降至74.4%,比去年同期下降1.4个百分点,总体来看高端需求仍然没有恢复,中档酒方面受到高档降级的压力,尽管低档酒增速仍然较快,三季度收入仍然是负增长。

　　预收账款和经营性现金流环比有所好转,但同比去年压力仍大。汾酒三季度末预收账款从二季度末的2.84亿元微增至3.03亿元,比去年同期的5.33亿元下降43%,环比降幅继续收窄,今年汾酒销售公司调整预收款政策,对经销商进行扶持,减少预收款。三季度经营性净现金流7291万元,由负转正,三季度预收款以及现金流水平的好转说明公司整体经营正在企稳,但同比去年压力仍大。　三季度费用率提高幅度较大,导致净利率大幅下滑。公司三季度销售和管理费用率分别升至28.2%和9.6%,比去年同期分别提高了6.2和1.4个百分点,环比也大幅提高,导致三季度净利率下滑至16.2%,这一方面是由于公司面对经营压力调整市场策略,加大促销力度和经销商支持,另一方面也是公司主动调整费用确认节奏的结果。

　　最后三个月咬定目标不放松,四季度增速应会回升。在经营遇到压力的情况下,管理层提出4季度要“大干3个月、咬定今年目标不放松”,争取在今年最后关头冲刺一把,加之去年4季度基数低,特别是费用的确认导致去年4季度净利率仅有6.8%,预计今年四季度增速会出现明显回升。针对来年计划,管理层目前正在对市场进行摸底,先保证今年任务之后再确定明年目标。

　　维持“审慎推荐-a”投资评级:汾酒三季度经营压力仍大,但相比二季度已经有所企稳,4季度公司提出要做出冲刺,并且去年4季度基数较低,预计增速会有所回升。我们下调13-15年eps预测至1.57、1.66、1.95元,按照明年15倍pe给予目标价25元和“审慎推荐-a”投资评级。

　　风险提示:三公从紧;经济持续放缓;渠道管控不力。

　　青青稞酒酒三季报点评:三季报业绩符合预期,产品结构改善进程仍持续

　　类别：公司研究 机构：民生证券股份有限公司 研究员：王永锋,于杰 日期：2013-10-30

　　一、事件概述

　　青青稞酒（002646）公布三季报,报告期内公司实现营业收入11.47亿元,同比增长23.18%;归属上市公司股东净利润3.05亿,同比增长27.94%;eps0.677元。

　　二、分析与判断

　　三季度业绩符合我们此前预期,产品结构优化持续推动毛利率提升

　　第三季度,公司实现营业收入3.22亿元,同比增长8.59%,增速减慢主要源自白酒行业基本面仍然较为疲软;归属母公司净利润9017万元,同比增长27.94%,扣非后增长24.99%,经营情况好于公司此前中报给出的三季度预测,符合我们此前预期。毛利率72.06%至历史最高水平,同比提升2.02pct,环比提升0.75pct,显示出中端品种销售依然良好,产品结构优化进程仍在持续。净利率提升1.80pct,主要是毛利率提升以及西藏优惠税收政策导致营业税金及附加大幅减少2355万。

　　费用投放延续二季度力度推动销售费用同比大幅提升8.8个pct

　　第三季度,公司期间费用率22.91%,同比提升8.8pct,主要由于销售费用增长过快所致。面对白酒行业惨淡困境,公司三季度基本延续二季度以来的费用投入力度,加大广告宣传及促销力度,推动销售费用率同比提升6.36pct至18.50%;管理费用率同比提升1.82pct至6.57%,应主要是折旧摊销费用增多所致;利息支出减少和利息收入增加导致财务费用项收入增加361万,但由于营业收入基数升高,推升财务费用率同比小幅上扬0.62pct。

　　现阶段白酒行业依然首推青青稞酒,预计2013年全年业绩增速为28%

　　1.青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。白酒消费未来将回归理性和品质,主要消费价位将更集中于100-300元,受益差异化品类、价位合理、优秀的机制及管理团队,白酒上市公司中青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。2.预计全年公司净利润增速为28%,eps0.86元,仍是白酒行业中基本面最为优秀的公司目前股价对应pe仅为21倍,具备较强的安全边际。　三、盈利预测与投资建议

　　我们小幅下调公司盈利预测,预计公司13-15年eps分别为0.86/1.11/1.37元,目前对应pe分别为21/17/13x,维持“强烈推荐”评级。按照2014年20倍pe,合理估值24元。

　　四、风险提示

　　白酒行业基本面持续恶化;费用投入超预期

　　伊力特:白酒主业持续稳健,煤化工剥离增厚将在q4体现

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：王奇玮 日期：2013-10-31

　　事件描述

　　伊力特（600197）今日公告2013 年三季报,主要内容如下:前三季度公司累计实现营收14.04 亿元,同比增长9.12%,净利润2.51 亿元,同比增长29.92%;净利润率17.85%,同比上升2.86%。eps 为0.57 元。

　　其中单季度实现营业收入3.56 亿元,同比减少10.15%,净利润0.89 亿元,同比增长9.83%;净利润率24.97%,同比上升4.54%。eps 为0.2 元。

　　事件评论

　　公司q3 收入增速符合我们预期,纯收入甚至同比增长3%:考虑到去年q3 双重提价叠加导致收入增长83.73%,13 年未提价的情况下q3 收入下滑10.15%在预期之中,特别是纯收入(收入-△预收款/1.17)同比上涨3%比中报有明显改善,与此同时预收账款止住下跌趋势环比增加3767万元;毛利率下滑10.37%和营业税金及附加/收入下降8.86%抵消,销售费用率如期回落,1166 万元的投资净收益使得营业利润增速>收入增速。

　　白酒业务前三季度收入增长8.23%,净利润则增长38.43%:公司白酒业务前三季度收入12.4 亿同比增长8.23%,净利润3.55 亿同比增长38.43%,尽管相比中报有所放缓(白酒中报收入增长19%利润增长56%)但依旧维持稳健态势。

　　煤化工10 月份完成过户,预计q4 体现剥离增厚:由于公司在10 月份完成转让煤化工51%股份的工商过户,剥离增厚将在q4 体现;若权益追溯至今年1 月1 日,则考虑到目前煤化工净资产已缩水至2.5 亿则剥离51%股权可形成投资收益约1.25 亿,能够完全弥补煤化工业务本身的亏损。

　　我们对于公司的逻辑可以梳理为以下三点:(1)白酒动销是核心:白酒业务4 月份起趋势向好,重申区域三线白酒的主动替代非被动压制逻辑;(2)独特经营模式规避利润杀手:“买断式”经销模式的重新理解,不利市场环境下唯一可以实现费率降的白酒公司;(3)煤化工的减亏和权益比例的下降将贡献今年较大的利润弹性。

　　我们预计公司13~15 年eps 为 0.88 元、1.00 元和1.24 元,增速为64%、13%和24%,但其中白酒主业的净利润增长为27.38%、25.36%和21.86%。13 年白酒完成17 亿销售额即增长13%,考虑到公司白酒业务潜在改善和接近大众消费的属性,维持“推荐”!

　　洋河股份:q3净利润同比减少26.69%,全年业绩压力大

　　类别：公司研究 机构：东莞证券有限责任公司 研究员：黄凡 日期：2013-10-30

　　2013年三季报归母净利润同比减少6.85%,基本符合预期。公司2013年前三季度实现营业收入130.53亿元,同比减少6.74%;营业利润60.18亿元,同比减少6.08%;利润总额60.25亿元,同比减少6.52%;实现归属于上市公司股东的净利润44.98亿元,同比减少6.85%。三季报业绩增速处于公司预告-10%~10%下方,基本符合预期。同时公司预告2013年实现归属于上市公司股东净利润增速为-20%~0%。　　三季度收入和利润同比大幅减少22.28%和26.69%。第三季度,公司实现营业收入36.43亿元,同比减少22.28%(q1同比增加6.06%,q3同比减少7.77%);营业利润16.04亿元,同比减少27.19%(q1同比增长6.4%,q2同比增长1.67%);归属于母公司净利润12.13亿元,同比下滑26.69%(q1同比增加6.51%,q2同比减少3.53%)。在行业艰难期,公司主动提高管理,控制费用使得三季度管理费用率和销售费用率环比继续减少,三季度两者较二季度环比分别减少0.92%和0.8个百分点。

　　今年业绩压力大。在禁酒令及行业景气下滑压力下,公司原团购模式及深度分销模式遭遇调挑战,团购模式被禁酒令打压,深度分销在行业下滑时导致经销商库存压力大。虽然公司在今年推出了葡萄酒和白酒四个系列新品,但公司在葡萄酒方面是新手,产品处于导入期,我们认为短期内对收入利润贡献不大,而在白酒行业艰难时刻推出新品,短期内我们很难判断新品策略能否成功。目前,公司高端酒承压,中低端刚被新品柔和双沟填补,原推动公司跨越式增长的销售模式遇到挑战,因此我们认为今年公司绩压力大。

　　预计今年整体盈利能力将降低。前三季度公司毛利率同比降低0.46个百分点至61.23%。期间费用率14.22%,同比下降0.92个百分点;其中销售费用率9.36%,同比下降0.82个百分点;管理费用率5.72%,同比上升0.21个百分点;加权roe 26.72%,同比大幅下滑14.53个百分点,主要由于存货和固定资产周转率以及权益乘数下降所致。我们认为在高端酒提价困难、白酒行业竞争加剧情况下,预计2013年公司白酒毛利率将减小,由于公司控制费用,销售净利率将略有提高,存货和固定资产周转时间将延长,roe将降低。

　　盈利预测与投资建议。我们暂时不调整盈利预测,预计洋河股份2013-2015年归属于上市公司净利润至67.81亿元、74.67亿元、 82.04 亿元,同比增长10.19%、10.1%、9.87%;对应eps 为6.28 元、6.91 元、7.60 元。维持“中性”评级。 风险提示:新品推广不力,三公限制政策再起,经济复苏低于预期。

　　水井坊中报点评:水井坊主品牌大幅下降

　　类别：公司研究 机构：中国国际金融有限公司 研究员：乔洋,袁霏阳 日期：2013-09-02

　　投资建议

　　我们将公司评级从“审慎推荐”下调为“中性”。

　　理由

　　二季度公司收入和业绩继续下滑。上半年收入4.1亿,同比下降53.3%;扣非净利润仅130万元,同比下降99.4%。其中,二季度收入8782万元,同比下降62.6%;扣非净利润为-8682万元。

　　高端产品的水井坊系列受影响显著。预计主品牌水井坊系列上半年销量下滑超过50%;其中,省外市场收入下滑57%。公司主导产品价位带在700-1200元/瓶,随着茅台和五粮液价格的大幅下滑,该价位带产品成为直接受冲击的价位区间。公司通过品鉴会等活动宣传品牌和开发可会,但短期难抵行业调整的影响。

　　中档产品大力推广,但尚在早期阶段,基数较低。公司今年新推天号陈和往事等中低端新品,同时计划2013年密集推出10款中档产品,形成丰富的产品系列。同时采取小区域深度分销试点的方式推广,目前低基数情况下增速较快。但由于处于早期推广阶段,故尚难看到整体贡献。

　　费用率维持高位,短期难以下降。期内公司销售费用率44.3%,同比增长18%,管理费用率21.8%,同比增长13.4%。费用率较高主要来自于公司的市场推广和品牌建设所需资金较大,同时水井坊博物馆的建成也增加一定管理费用。

　　下半年继续推进国际市场。期内公司推出水井坊鸿运装,下半年将正式亮相国际市场。

　　盈利预测与估值

　　下调2013和2014年收入至8.77亿和9.44亿元,幅度为-26%和-27.3%;下调2013和2014年eps至0.31元和0.22元,幅度为-47.4%和-66.3%。

　　风险

　　行业调整持续,对公司生存环境影响较大。